上一次全球经济衰退距今已有十年。在美国，标准普尔500指数迎来1945年以来第二长的升势（2009年3月至2018年7月共112个月，对比1990年7月至2001年3月共128个月），但这势头还能得以延续吗？在周期后段，赚取股票主要回报的时机是否已经过去？那么投资者还有什么值得期待的？接下来我们将会探讨投资者在商业周期后段一般可获得的回报。

　　周期后段，投资者股票回报正面但升幅较低

　　全球利率通常在周期后段面临上行压力。在2018年，投资者对此感到非常忧虑，因为联储局似乎坚决在2019和2020年进一步加息，并似乎已超出市场认为合理的程度。与国库债券孳息呈现最大负相关性的股票可视为“类似债券资产”，呈现最大正相关性者则可视为“债券对冲”。“优质股”经常在周期后段与孳息展现负相关性，因为这些“类似债券资产”的价格表现通常逊于市场。另一方面，对周期较敏感的“价值股”倾向在周期后段与债券孳息展现相关性。

　　法国兴业银行的量化研究团队认为，在大部分情况下，优质股占指数的比重远高于价值股。以标准普尔500指数为例，该行的相等权重价值股范畴占总市值15%，优质股则占30% 。当量宽措施在周期初遏抑债券孳息期间，优质股的估值重估幅度通常大于价值股。

　　数据反映的风险是，随着债券孳息在2018下半年上升，昂贵优质股所面对的估值阻力，有机会抵销周期性每股盈利增长，而有关增长正是推高价值股的动力。

　　投资者在目前周期内有机会从股票中获利

　　投资者的关注程度同样于我们正处于周期成熟阶段的哪个位置有关。我们认为投资者在目前周期内尚有时间从股票中获利。

　　部分美国经济学家指出，当地产量差距收窄将提升通胀风险，继而促使联储局不断加息，直至“市场不能承受”为止。虽然美国国会预算办公室的最新预测反映当地产量差距转为正数，但我们认为投资者不应过分解读有关数据。所谓的产量差距，并非以任何产能饱和的实际指标为依据，而是以不确定趋势所产生的偏离数据为依据。

　　产量差距和美国通胀数据之间不单止有12个月或以上的统计滞后，历史证据更反映差距温和的时候（少于国内生产总值±2%）与通胀的关系非常弱，在统计学上更是微不足道。就如其他所有通胀压力的潜在指标一样，正产量差距虽然值得投资者留意，但并非是现阶段减持策略性股票部署的合理理由。

　　此外，纵使过往在非经济衰退期间曾出现“盈利倒退”的情况，但经济从未于盈利增长仍然强劲的期间陷入衰退。诚然，标准普尔500指数在2014、2015和2016年的综合盈利大致持平，但在全球加快推行量宽的时期，股市无碍将延续牛市势头。

　　宏利资产管理认为，即使美国进一步加息令股市于2018年无法实现估值扩张，但两位数的盈利增长依然足以为2019年的股市缔造可观回报。这一切的前提当然是美国及其主要贸易伙伴的磋商能取得有效进展，以避免全球贸易战，这也是我们的基本假设。