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　　常喝威士忌的朋友，一定对珍宝、温莎以及被誉为世界第一的苏格兰威士忌—尊尼获加非常熟悉;如果喜欢伏特加，也一定喝过斯米诺、坎特一号及诗珞珂等等;如果你偏爱啤酒的话，也肯定喝过健力士。

　　上述酒类其实都来自同一家世界知名酒企—帝亚吉欧。国内著名白酒品牌水井坊，也是这家英国集团的。

　　本期老虎证券研报中，老虎证券投研团队将带您走进这家全球知名酒业巨头—帝亚吉欧。

摘要

　　·帝亚吉欧是全球具有领导地位的酒精饮料生产企业，以威士忌等烈酒品牌而闻名。

　　·公司业务结构单一，实行组合化的品牌管理，以适应不同地区、不同群体的客户需求。

　　·高端品牌战略和创新成为其内在增长动力。

　　·公司盈利在2019财年达到了峰值，资本开支加大抑制了未来的盈利增长空间，股票被充分定价。

公司情况

　　帝亚吉欧是全球饮料酒精行业的的领导者，拥有一系列世界知名品牌，如皇冠伏特加、摩根船长朗姆酒、尊尼获加威士忌、百利甜酒和杜松子酒等。此外它还生产啤酒啤酒和葡萄酒。

　　在帝亚吉欧旗下200多个全球和本土的奢侈品牌中，有22个是全球顶级烈酒品牌。

　　作为全球最大的洋酒公司，帝亚吉欧在全球几乎每个国家都有销售，拥有150多个生产基地，并受到众多分销商的支持。

　　帝亚吉欧主要生产三种酒：烈酒、啤酒和葡萄酒。从营收结构看，核心业务非常突出，即酒精饮料生产。其中烈酒占该公司收入的80%左右，啤酒占销售额的15%，葡萄酒占比不到1%。

　　2018财年公司细分产品营收分布

　　数据来源：公司财报

　　FY18和1H19各品类收入增长贡献

　　数据来源：公司财报

盈利结构与营收结构基本一致，反映出个产品成本结构趋同。

　　虽然公司主营业务单一，但实行品牌的组合管理，它的品牌分为三类：全球品牌(世界上大多数地方都能买到的品牌，如皇冠伏特加和尊尼获加)、本土明星品牌(面向一个市场，提供一个增长平台)和奢侈品、独家品牌。

　　老虎证券投研团队认为，这里不得不提一下目前整个酒精饮料行业的现状。

　　全球酒精饮料行业将发生深刻变革，消费者在不断追求更高质量的产品，展望未来，由酒精饮料、烘焙或研磨咖啡，转向更高端化或更具创新性的产品。

　　随着跨界融合的趋势，传统的饮料品类可能会让位于针对人们不同场合、不同状态需求的产品。如今，跨界需求日益增长，许多大品牌或新兴品牌也都在致力于此类产品的创新。

　　老虎证券投研团队认为，不同市场处于不同发展阶段，消费者需求各不相同。因此进行品牌的组合管理可以更好的发掘客户，适应不同客户群体的需求。在这个过程中，帝亚吉欧不断通过兼并和庞大的分销渠道进行版图扩张。

　　在美国，帝亚吉欧与大约40家烈酒分销商和400多家啤酒分销商合作，将其产品上架销售。它拥有2500名专注于帝亚吉欧和酩悦轩尼诗烈酒品牌的分销商销售人员。

　　在许可业务中，产品通过主要的啤酒商、零售集团和较小的区域批发商销售。在法国，其产品通过与酩悦轩尼诗的合资企业销售。

　　2017年，帝亚吉欧以大约10亿美元的价格收购了演员乔治•克鲁尼和两名合伙人在2013年创立的Casamigos龙舌兰酒品牌。Casamigos生产超高档龙舌兰酒，帝亚吉欧将在国际范围内扩大该品牌影响力。

　　2018年，帝亚吉欧收购了德国开胃酒品牌Belsazar和超高档Mezcal。

财务分析：盈利增速触顶，未来增长空间有限

　　在过去5年里，帝亚吉欧的收入和利润一直在增长(2016年出现了小幅下滑)，主要是受到收购和核心业务的推动。

　　自2016财年以来，帝亚吉欧的盈利势头一直在加速增长，预计净利润增长将在19财年达到的峰值，然后在20财年放缓。如图所示，EPS已经出现了很明显的下滑。

　　老虎证券投研团队认为，2020财年之后盈利增长进一步加速的空间有限。此前帝亚吉欧得益于关键市场强劲的需求趋势和自助服务。尽管老虎证券投研团队预计关键市场的需求趋势仍将保持，但自助福利的减少限制了进一步加速盈利的潜力。

　　帝亚吉欧的现金状况在2018年有所下降，自由现金流减少2.24亿英镑，至6.93亿英镑。来自业务和融资活动的较弱现金流被来自投资活动的较低现金流出部分抵消。

公司战略：高端化品牌战略与创新并行

　　老虎证券投研团队认为，与酒业的许多同行一样，帝亚吉欧正在其成熟和新兴市场推行高端化策略。

　　1.在成熟市场，该公司通过其高端核心品牌和储备品牌来支持高端化，这些品牌使客户能够升级为奢侈品类别。

　　2.在新兴市场，该公司的方法是利用可获得的价格点，将客户和潜在客户介绍到价格更高、品质更好的世界。在全球范围内，帝亚吉欧预计未来10年约有7.3亿新客户能够买得起国际高档烈酒，这将成为其增长动力。

　　在美国，帝亚吉欧推出的创新产品，帮助该公司缩小了与市场的差距。

　　帝亚吉欧在全球有四个酒体研究的实验室，分别在中国香港、澳大利亚、英国和美国。专注于推进产品发展、包装、技术流程更新以及执行世界一流的研究和发展项目，洞察消费者购买趋势和不断变化的消费习。

　　例如帝亚吉欧之前推出的其他创新产品，也就是皇冠皇家风味(曲奇/芒果干)，继续为帝亚吉欧的营收增长提供动力。尼尔森的数据显示，皇冠皇家苹果已推出4年多，但仍保持两位数增长，在截至3月23日的去年一年，集团销售额增长了40%。

　　并不是所有的创新都能在很长一段时间内促进销售增长，而且随着势头减弱，这些创新可能很快就会成为不利因素，就像Ciroc的例子一样。

　　帝亚吉欧也在加大营销力度。该公司的营销支出在2018年增长了7%，超过了营收增长速度，更多资金投向了广告。

估值

　　帝亚吉欧远期市盈率为23.0倍，欧洲饮料板块为20.8倍。2018年，帝亚吉欧相较市场和行业的估值溢价增长了20%以上，年初至今的表现不佳，使估值回到了公允价值附近。

　　鉴于其中等增长水平，老虎证券投研团队预计帝亚吉欧的走势与该行业同步，股票已被充分定价。

风险

　　·欧洲市场、尤其是亚太地区可能出现的衰退

　　·核心销售区域货币贬值、汇率动荡

　　·宏观经济增速放缓抑制了消费和需求

　　本文不构成且不应被视为任何购买证券或其他金融产品的协议、要约、要约邀请、意见或建议。本文中的任何内容均不构成老虎证券在投资、法律、会计或税务方面的意见，也不构成某种投资或策略是否适合于您个人情况的陈述，或其他任何针对您个人的推荐。